「金融版Dデイ」制裁が殺しているのはイランではなく、ドルである（マイケル・ハドソン）

 

来週のウラジオストク東方経済フォーラムで米ドル崩壊の話がメイン議題になるらしいよ。日本からも誰か行くのかね、日本円の命運の話も当然出るだろうがね。

ーー東京からなら札幌行く程度の距離なんだな

以下、ラディカ・デサイによるマイケル・ハドソンインタビューの前半だけ掲げる。

◼️マイケル・ハドソン「ドルの自滅的排除」2026年8月26日 「金融版Dデイ」制裁が殺しているのはイランではなく、ドルである The Dollar’s Self-Expulsion By Michael Hudson, August 26, 2026.  Michael Hudson: The ‘Financial D-Day’ Sanctions Are Killing The Dollar, Not Iran

ラディカ・デサイ： マイケル、今日はドルとドル体制のあらゆる側面について議論したいと思います。来週ウラジオストクで開催される東方経済フォーラムで、私たちは同じパネルに登壇することになっていますから、ある意味でこれは私たちにとって一種の「予行演習」のようなものですね。私は現地で、あなたはZoomでの参加となります。私たちのパネルのテーマは、現在、西側の金融システムとは別に構築されつつある決済インフラについてです。そして明らかに、あなたも私もその必要性を訴え続けてきました。その主な根拠は、ドル体制が抱える問題を強調し、ケインズが提唱した「国際清算同盟」やブレトンウッズ体制の理念・論理に沿った代替案を検討する必要があるという点にあります。

さて、このパネルが開催されるタイミングはこれ以上ないほど適切だと言えます。ここ数ヶ月の間に、ドル体制に問題が生じている兆候が数多く蓄積されてきたからです。その例をいくつか挙げると、まず、最近行われた円を救済するための財務省の介入がありましたが、これは失敗に終わりました。その後、さらなる措置が約束されましたが、それらも同様に効果がないものと見られています。また、ベッセントが長期国債（10年物から30年物の米国債）の買い入れを行う新プログラムを発表しましたが、これは長期国債の利回り低下という点ではあまりに小規模で効果がないと広く見なされています（長期国債の利回りは憂慮すべき水準まで上昇しています）。さらに悪いことに、この動きは米国債への需要が減少する一方で、トランプによる減税や軍事費の増大、その他多くの要因によって発行額（つまり供給量）が増加しているという状況下で、米国債務のコスト増大に対する焦燥感を露呈させるものとなってしまいました。

これらに加え、イランに対する「経済的Dデイ」という空虚な脅しもなされました。トランプも同様に、誇張された発言を行っています。スコット・ベッセントはこれを「経済的Dデイ」と呼び、『フィナンシャル・タイムズ』紙にその正当性を主張する論説を寄稿しました。しかし、こうした動きが明らかにしているのは、米国が中東での軍事的な戦争に敗北したという事実に他なりません。米国は今、経済戦争へと舵を切ろうとしていますが、それもまた、イランに対して何らかの影響を与えるという点では効果が薄いものと思われます。むしろ起こりそうなのは、ペルシャ湾岸地域の資金がドル体制からさらに流出することです。そうなればイランの貿易相手国に圧力をかけることになり、スコット・ベッセント自身の言葉を借りれば、それは世界金融システム――もちろん、ここで彼が指しているのはドル建ての金融システムのことですが――を崩壊させる事態になりかねません。さらに、連邦準備制度（FRB）に対しては金利を引き上げるよう圧力がかかっています。しかし、もちろん大幅な利上げを行えば、金融緩和策に依存して膨れ上がった、歴史的かつ前例のない「エブリシング・バブル（あらゆる資産のバブル）」を危うくすることになるでしょう。つまりマイケル、ドルとドル体制の行く手には明らかに困難が待ち受けているわけです。これらについて、あなたはどう見ていますか？

Radhika Desai: Michael, today we want to discuss all things dollar and dollar system. This is, in a way, a sort of practice session for us, because we are both speaking at the Eastern Economic Forum next week, which will be held in Vladivostok, and we’ll be on the same panel. I’ll be there in person, you’ll be there by Zoom. Our panel is to be about the payment and settlement infrastructure now being built outside the Western financial system. And clearly you and I have been pressing the need for it, in good part by emphasizing the problems with the dollar system and the need to think about alternatives along the lines laid down by Keynes’s ideas and rationale for an international clearing union and Bretton Woods.

Now this panel couldn’t be happening at a more apt time. There are so many signs of trouble in the dollar system that have been accumulating over the past several months. A very incomplete list would include the following points. There was the Treasury’s recent intervention to save the yen, which failed. There were then promises for further actions which promised to be equally ineffective. There was Bessent’s announcement of a new program for buying long-term bonds, that is, ten-year to thirty-year US Treasuries, which was widely judged to be too puny to be effective in terms of essentially lowering the yield on long-term bonds, which have been going up rather alarmingly, and worse, betraying desperation about the rising cost of US debt just when demand for Treasuries is declining and issuance, that is, supply, is increasing, thanks to Trump’s tax cuts, his increased military spending, and a whole host of other things.

On top of all these things, there have also been hollow threats of an economic D-Day for Iran. Trump also made some equally hyperbolic noises about that. Scott Bessent called it an economic D-Day, and he wrote an editorial in the Financial Times justifying it. But of course all that this action reveals is that the United States has lost its military war in the Middle East. It is now shifting gears to pursuing an economic war, which is moreover also unlikely to be effective in terms of influencing Iran in any way. What it is more likely going to do is divert more Persian Gulf funds away from the dollar system, which, putting pressure on these trading partners of Iran, would, according to Scott Bessent himself, amount to blowing up the global financial system, by which of course he means the dollar-denominated financial system. And finally, there is pressure on the Federal Reserve to tighten rates. But of course doing this in any significant manner will only jeopardize the historic, unprecedented everything bubble, which has relied on easy monetary policy. So, Michael, there is clearly trouble ahead for the dollar and the dollar system. What’s your take on all this?

マイケル・ハドソン： 今、同時に進行している様々な側面について一通り触れられましたが、全体像として重要なのは、おっしゃる通り「ドル体制」です。ベッセントが目指しているのは、米国内の金利を低く抑えつつ、ドルの為替レートと世界金融システムにおけるドルの支配的な役割を維持することです。なぜなら、金利が上昇すれば、投資家は株価上昇を期待して借入を行い株式を購入することができなくなり、株式市場の上昇も止まってしまうからです。これまで株式市場には海外から巨額の資金が流入してきました。ですから、株式市場とイラン情勢を関連付けて考えると、過去数年間驚くほど安定していたドルの為替レートを、今後どうやって維持していくつもりなのかが見えてきます。 重要なのは、ベッセントが記者会見の最後に述べた言葉だと思います。それは、イランを金融面で「石器時代」に逆戻りさせるような制裁措置に関する発言でした。その映像があればよかったのですが、あの驚くべき発言を読み上げましょう。「我々が本気であることを誰もが知るべきだ。二次的制裁は極めて強力な手段である。もし我々の期待に応えないのであれば――つまり、イランとの金融取引を一切停止し、購入した石油の代金を支払わないといった期待に応えないのであれば――彼らはドル体制から排除される覚悟をすべきだ」と。

これは驚くべきことです。米国が現在の為替レートを維持し、株式市場や債券市場への海外資金を呼び込むためには、各国がこのシステムに参加していなければならないからです。では、ベッセントが遮断しようとしていたシステムとは何でしょうか。それは基本的にSWIFT（国際銀行間通信協会）のメッセージング・システムのことです。銀行に小切手を振り出す際、それが自分の銀行宛てであれ、米国内の相手宛てであれ、あるいは石油の代金として最終的にイランに渡る小切手であれ、かつての仕組みとしては、コンピュータがSWIFTの銀行間決済システムを通じて通知を送り、ある銀行から別の銀行への請求が発生したことを伝えていました。つまり、SWIFT自体は実際には資金の移動を一切行っていないのです。それは単なるメッセージング・システムに過ぎません。しかし、ある国の口座から別の国の口座へ送金する手順を伝えるメッセージさえ送れなくなれば、イランはいったいどうやって石油の代金を受け取るというのでしょうか？

バイデン政権以前から、トランプを含め米国は「SWIFT（国際銀行間通信協会）システムを使わせない」と脅しをかけてきましたが、もし実際にそうなれば、銀行に対してイラン産石油やその他の取引の決済を指示することなど不可能になってしまいます。そこで中国は、この制裁網を回避する手段を講じました。米国は長年にわたり、ロシアや中国、イランをこのシステムから排除すると脅してきましたが、当然の成り行きとして、中国は独自のシステムである「CIPS（人民元国際銀行間決済システム）」を構築したのです。つまり中国は、米ドル基盤の金融システムを利用する必要性からすでに脱却しており、中国と取引を望むロシアやイラン、あるいは米国から制裁をちらつかされている国々は、中国のシステムを使わざるを得なくなるでしょう。ベッセントの主張はこうです。「例えば、中国の小規模な民間製油所への支払いのために中国の銀行へ送金する国や企業があれば、その銀行に制裁を科し、システムから締め出す」と。つまりベッセントは、石油を輸入する必要がある国に対して「もうドルを使うな」と言っているに等しいのです。関税引き下げの代償としてトランプが要求する条件を呑まず、米国の軍事・冷戦政策にも従わない国に対して、「ドルを使うな」と迫っているのです。彼は各国をドルから遠ざけようとしているのです。

Michael Hudson: Well, you’ve just run through a menu of all of the different dimensions that are in play all at once, but the big picture is, as you just said, the dollar system. What Bessent is trying to do is to save the dollar’s exchange rate and its dominant role in the world financial system, along with keeping interest rates low here, because if interest rates go up, that’s going to stop investors from being able to borrow to buy stocks hoping that they’ll go up. It’ll stop the stock market from going up. And there’s been a huge foreign financial inflow into the stock market. So, altogether, connecting the stock market and the war in Iran, you can see how on earth we’re going to keep the dollar’s exchange rate as remarkably stable as it’s been for the last few years. Well, I think the key is what Bessent said in the sentence that ended the press conference, about all the sanctions that were going to bomb Iran back into the financial stone age. I wish we had a clip, but I’ll read you that amazing statement: “Everyone should know that we are serious. Secondary sanctions are a very powerful tool. If people do not want to meet our expectations,” in other words, stop having any financial transactions with Iran, don’t pay it for any of the oil you get, “if they don’t meet our expectations, they should expect that they will leave the dollar system.”

Well, this is amazing. In order for the United States to maintain its exchange rate the way it is, in order for it to attract foreign financing of its stock market and bond market, countries have to be part of this system. So what’s the system that Bessent was trying to close? Well, it’s basically the SWIFT messaging system. When you write a check to a bank, whether your own bank or to somebody in the United States, or if you’re writing a check that’s supposed to end up with Iran for oil, the idea, certainly in the past, is that the computer sends a note through the bank SWIFT clearing system saying here’s a claim by one bank to another bank. So SWIFT doesn’t actually transfer any funds at all. It’s just a messaging system. But if countries aren’t able to send a message saying here’s how to send money from my account into your account, then how on earth is Iran going to be paid for its oil?

Well, he thinks that somehow doing what the United States has threatened, ever since the Biden administration and even before, that Trump just says we won’t let you use the SWIFT system, how are you ever going to tell the banks to transfer payments for the Iranian oil or anything else? Well, China’s made an end run around this. America has threatened for so many years to cut Russia off from the system, China off from the system, Iran off the system. But hardly by surprise, China’s created its own system, the Cross-Border Interbank Payment System. So China has already moved away from having to use the dollarized US financial system at all, and other countries wanting to deal with it, Russia, Iran, or any country that the United States may threaten with a sanction, are going to have to use the China system. What Bessent has said, well, if we find any country or any company, for instance, paying a Chinese bank to pay for the Chinese small private refineries, for instance, we’re going to sanction that bank and lock it out of the system. What Bessent is doing is saying if you’re a country that needs to buy oil, don’t use the dollar anymore. If you’re a country that doesn’t give in to what Donald Trump insists you have to give back for cutting tariffs, and don’t follow our military and Cold War policy, don’t use the dollar. He’s driving countries away from the dollar.

外国人投資家が何を考えているか、想像に難くありません。新聞報道などでは、円や長期金利をめぐる懸念について取り上げられていますが、以前この番組で議論した通り、米国財務省は日本に米国債の大量保有分を売却してドルを買い支えるようなことはしてほしくないと考えています。なぜなら、そうなれば連邦準備制度（FRB）がその債務をすべて自ら引き受ける（マネタイズする）羽目になるからです。では、どうすればこの事態を回避できるのでしょうか？ベッセントの元上司が昨日『ウォール・ストリート・ジャーナル』紙に非常に興味深い寄稿をしていましたね。市場全体が動く中で、FRBがいかにして長期金利を低く抑え込めるのか、という内容です。いくらFRBが強力だといっても、民間投資家が長期米国債を売りたがっているという事実には抗えません。よくある通説では、彼らが米国債を売るのはインフレを懸念しているからだと言われます。つまり、25年後や30年後に1ドルで買えるものの価値が今と比べてどうなっているか、その結果、債券保有者が手にするドルの実質価値が目減りするのではないか、と心配しているというわけです。しかし、彼らが本当に懸念しているのはそこではありません。彼らが恐れているのは、債券の価値がドル建てで下がることではなく、トランプが世界をドル経済圏から切り離すことに成功するにつれ、外国通貨に対して米ドルそのものの価値が下がり続けることなのです。

ベッセントやトランプは、「ドルを使うな、我々は海賊のようなものだからだ」と言っているに等しいのです。我々の気に入らないことをすれば、お前の金を奪い取るぞ、と。ベネズエラ、イラン、ロシア、中国、あるいはそれらの国と取引のある銀行であっても、我々は即座にその資金を差し押さえることができる、というわけです。そんなリスクを冒してまで、誰がこのシステムにとどまろうとするでしょうか？トランプとベッセントは世界に対して金融戦争を仕掛けたのです。誰かに戦争を仕掛けられたら、どうしますか？まずすべきことは、戦争を回避することでしょう。引き揚げるべき資産を持たないようにすればいいのです。米ドルという土俵で戦う必要などないのですから。我々に本当に必要なものは何なのでしょうか？現在、世界は石油危機と食料危機の両方に直面しつつあります。我々は石油や食料を調達しなければなりませんが、どこから調達すべきでしょうか。穀物はロシアから、石油はロシアやイランから調達する必要があります。そして、中国の銀行決済システム――米国のCHIPS（銀行間決済システム）に相当するもの――を利用すれば、それらの国々との取引は極めて容易に行えます。中国には独自の「中国銀行間決済システム」があり、決済は中国の通貨で行われます。中国は年間約6,000億ドルの国際収支黒字を計上し、莫大な金や外貨準備を保有していることを踏まえれば、その通貨は米ドルよりも安定していると言えるでしょう。私にとってこれは明白な事実であり、皆さんにとってもそうであることを願っています。これまでの議論で触れた地政学的状況の結果として米ドルが国際的にどのような立場に置かれているかを考えれば、なぜ今、債券、とりわけ長期債を売却しようとする圧力がこれほど高まっているのか、その理由も理解できるはずです。

Well, you can just imagine what foreign investors are thinking. The newspaper coverage says, well, what’s all this worry about the yen and the long-term interest rates? Well, as we discussed last time on our show, the US Treasury doesn’t want Japan to begin selling off its very heavy holdings of US Treasury bonds to buy dollars to support the currency, because then the Federal Reserve will simply have to monetize all of this debt itself. So the problem is how do you avoid all this? Well, you mentioned Bessent’s former boss writing a very interesting op-ed in the Wall Street Journal yesterday, saying how can the Federal Reserve succeed in keeping the long-term interest rates down in the face of the whole market? There’s no way the Fed, as strong as it is, can overcome the fact that private investors want to sell their long-term Treasuries. And the mythology is, well, they’re selling the Treasuries because they’re worried about inflation, and if, in twenty-five, in thirty years, how much will a dollar buy compared to what it is now, that means bond holders will have less in dollars. Well, that’s not really what they’re worried about at all. What they’re worried about isn’t that the bonds will be worth less than US dollars. It’s that the US dollar itself is going to be going down and down against foreign currencies as Trump succeeds in isolating the rest of the world from using the dollar.

Bessent and Trump are saying don’t use the dollar, because we’re pirates. We’re going to grab your money if you do something we don’t like. If you’re Venezuela or Iran or Russia or China, or if you’re a bank that deals with Iran or Russia or China, we can just grab your money like that. Well, why would anybody remain in the system and take that risk? Trump and Bessent have declared financial war on the rest of the world, and what do you do if somebody declares war on you? Well, the first thing you do is try to avoid a war. Let’s just not have anything to withdraw. We don’t have to fight in the arena of the US dollar. What do we really need? The world right now is moving into an oil crisis, and it’s moving into a food crisis. We need to buy oil and food. Who do we need to buy it from? We need grain from Russia, we need oil from Russia and Iran. And we can deal with them very simply through the China system of bank settlement, which is the equivalent of America’s CHIPS system, the Clearing House Interbank Payments System. Well, China has its own China Interbank Clearing System, and it’s in Chinese currency, and people think, well, given China’s balance of payments surplus of about six hundred billion dollars a year, and given its enormous holdings of gold and foreign exchange, I think that’s a more stable currency than the US dollar. This is a seemingly obvious fact to me, and I hope to you too. It explains why there’s all this pressure to sell bonds, especially long-term bonds, in view of where the dollar is going internationally as a result of the geopolitics that we’ve been discussing.

ラディカ・デサイ： ええ、マイケル。あなたのお話を聞いていて、いくつか思い浮かんだ点があります。ある意味で、あなたが述べてきたことは「ドル体制の武器化」という議論の再確認だと言えます。つまり、ドル体制が危機に瀕している主な理由はそこにある、という議論です。もちろん、これには別の側面もあります。ドル体制の武器化という問題以上に大きな話です。なぜなら、ドル体制はそもそも世界にとって適切に機能したことが一度もないからです。その点は強調しておきたいですね。ですが、順を追ってお話ししましょう。

まず、ドルの価値を示すこのグラフを共有したいと思います。注目すべき点がいくつかあるからです。言うまでもなく、ドルの価値はもはや純粋な市場原理では測れません。少なくとも2008年の金融危機（いわゆる「北大西洋」金融危機）以降、あるいは今世紀に入ってから、いや、もしかするとアラン・グリーンスパンがFRB議長を務めていた時代にまで遡るかもしれませんが、ずっと操作の要素が入り込んできました。とはいえ、このチャートを見ると、トランプの任期が始まる2025年の初頭あたりをピークとして、ドルは下落傾向にあることがわかります。イランでの紛争が始まれば、通常なら「安全資産」としての効果が働き、世界中の資金がドルに殺到してドル高になるはずだと考えられがちです。しかし実際にはそうなっておらず、この点は人々が心に留めておくべき非常に重要な事実です。一方で、あるレベルではあなたの言う通り、ドルの価値に一定の安定感があるように見えるのも確かです。ですが、その安定やピークというのは、金融政策の操作――緩和策をとったり、その後金利を引き上げたりといった政策の切り替え――の結果であることを忘れてはいけません。

つまり、私が指摘したかったのは、ドルは下落傾向にあり、その価値の低下には懸念すべき点があるということです。そして、それは単に「武器化」の問題だけではありません（もちろん、それも重要な要素ではありますが）。もし「武器化」だけが問題だとしたら――もっとも、武器化はバイデン政権下、あるいはそれ以前から始まっていたわけですが――仮に武器化の側面があるとしても、それだけが要因なら、もっと急速な動きが見られたはずです。 もし武器化が主たる問題であれば、ドル体制から離脱しようとする動きはもっと大規模なものになっていたでしょうが、実際にはそうなっていません。実のところ、私がこれまで執筆や講演で触れてきたように、ドル体制からの離脱や代替システムの構築といった動きは、予想されたほど急速には進んでいないという現実に直面せざるを得ません。特にカザンでのサミットの際には、何らかの大きな進展があるのではないかと見られていました。ロシアが議長国であり、この件に強い関心を持っていたからです。しかし、実際にはそうした動きは起きませんでした。私の主な主張は、世界中のエリート層のあまりにも多くが、依然としてドル体制に深く関与し続けているという点にあります。そして、それこそがドル体制が存続している一因なのだと考えています。

Radhika Desai: Sure, Michael. I think several points arise in my mind as you were saying these things. In a certain sense, what you’ve been doing is restating the weaponization-of-the-dollar-system argument, that this is the main reason why the dollar system is in crisis. But of course there’s another aspect to this, it’s bigger than the weaponization of the dollar system, because the dollar system has never functioned properly for the world, and that’s one aspect I want to emphasize. But let me proceed in turn.

So the first thing I’d like to do is share this graph of the dollar’s value, because I think there are a couple of things we should note. Obviously the dollar’s value can no longer be seen, certainly not since the 2008 financial crisis, the North Atlantic financial crisis, and possibly not even since basically this century, or maybe even going back to the period of Alan Greenspan at the Federal Reserve. That is to say, there has always been an element of manipulation in the value of the dollar. But even so, if you look at this chart, what you see is that from the beginning of 2025, which is Trump’s term, about there, this is the peak. The dollar has been declining, this is the declining trend. And since the beginning of the war in Iran, you would think there would be a safe-haven effect, that the whole world’s money would come rushing back into the dollar, strengthening it. That has not been happening, and that’s a very important thing that people should bear in mind. Having said that, you also see that at some level you’re right, that there seems to be a certain stability in the dollar’s value, but remember that this stability, this peak, for example, is the result of easy monetary policy and then subsequently of rising interest rates, because you push different buttons.

So that’s one point I wanted to make, which is that there is a decline, and there is something worrying about the value of the dollar going down, and it’s not just having to do with weaponization, although there’s definitely an important element there. But if it were only to do with weaponization, then, and remember the weaponization began earlier, it began under Biden, it began even earlier than that, so, but let’s just say there is the element of weaponization. But if it were just weaponization, we’d see a much stronger rush. [Slower, please, a little slower.] [Okay.]  If weaponization was the main problem, then you’d see a much bigger rush away from the dollar system, and we’re not seeing that. In fact, in a lot of the bits and bobs I’ve been writing and speaking about, I’ve been forced to confront the fact that the trend away from the dollar system, the building of alternatives, has not been as quick as expected. Particularly around the time of the Kazan summit, people thought there would be some big developments, Russia was the host and has a very big interest in doing this, but it did not happen. My main argument there is that there are far too many elites around the world who remain heavily invested in the dollar system, and I think that’s partly what’s keeping it going.

しかし、実体経済や生産経済に関するあなたの指摘は非常に的を射ていると思いました。というのも、今後の展望を考える上で、その点はまさにその通りだからです。トランプが大規模な関税を導入した際――あるいはホワイトハウスのローズガーデンで「解放の日」と銘打ったあの派手な関税パフォーマンスを繰り広げた2025年4月の時点で――私はすでにこう指摘していました。「皆さん、思い出してください。計算方法にもよりますが、世界の総輸入に占める米国のシェアは、決して小さくはないものの（約15％）、かといって圧倒的に大きいわけでもありません。ですから、世界は比較的迅速な調整さえ行えば、米国なしでやっていく術を学ぶことができるのです」。米国は、世界中のあらゆるものを買い漁るような巨大な買い手ではありません。米国の消費者という存在は、今やある種の「神話」と化しています。統計を見れば、多くの米国世帯の支出の圧倒的大部分が、家賃、光熱費、住宅ローンといった「非裁量的支出（生活に不可欠な支出）」に充てられていることが明らかだからです。つまり、新しい服やスマートフォン、テレビなどを購入するために回せるお金は、ごくわずかしか残らないのです。そうしたわけで、米国の重要性は低下しつつあります。

米国では産業の空洞化も進んでおり、技術面でも遅れをとっています。製造品に関しては中国がますます魅力的な供給源となっていますし、資源に関してはロシアやイランなどが重要な供給源です。しかし、世界が直面している大きな課題は、いかにして経済を再活性化させるか、つまり米国にはもはや存在しないものの世界が必要としている需要を、いかにして創出するかという点にあると私は考えます。そして、国際通貨・金融システムを根本から変える以外に道はありません。なぜなら、過去50年にわたり、このシステムは世界にデフレを強いて需要を縮小させてきたからです。ですから、金融システムや世界全体のあり方を、米国中心からより生産性の高い経済圏へと転換していくにあたっては、新たな需要の源泉を求める必要があります。それはつまり、IMFや世界銀行が掲げる新自由主義的な政策パラダイムや、それらが課す制約を根本から否定することを意味します。これらが、私が挙げたポイントの一部です。

もう一つ、マイケルから共有していただいたグラフをお見せしたいと思います。これは非常に興味深いもので、金融システムがいかに常軌を逸した状態にあるか、そしていかにバブルの領域に達しているかという点を如実に示しています。これがマイケルから送っていただいたチャートですが、これを見ると、ウォール街（金融経済）の規模がメインストリート（実体経済）の規模の7倍近くにまで急拡大するペースにあることがわかります。つまり、米国の民間部門の金融資産とGDP（国内総生産）との比率を示しているわけです。1950年代から1980年代初頭にかけては、その比率はおおむねGDPの3倍から3.5倍の範囲に収まっていました。しかしそれ以降は、ほぼ一貫して上昇を続けています。特に、グラフ上の網掛け部分――これは量的緩和が行われていた期間を示していますが――がその上昇を後押ししました。もっとも、現在も量的緩和が終わったと言えるかどうかは疑問で、実質的にはまだ続いていると私は考えています。最後に一つ付け加えたいことがあります。このグラフには、ベルリンの壁崩壊、NAFTA（北米自由貿易協定）の発効、中国のWTO（世界貿易機関）加盟といった重要な出来事が示されています。しかし、話を終える前にどうしても指摘しておきたいのは、この比率はあくまでGDPとの比較であるという点です。ご存知の通り、GDPそのものが実体的な生産経済の規模をはるかに超えて膨れ上がっています。GDPには金融部門の経済活動も含まれているからです。したがって、もし米国の真の生産経済を測る何らかの指標を見つけ出して比較すれば、その比率は7倍をはるかに上回るものになるかもしれません。

But I also thought you made a very good point about the real economy, the productive economy, because you’re quite right, as we go forward. Already at the time in April 2025, when Trump imposed his massive tariffs, or rather did his great tariff show, his Liberation Day show in the White House Rose Garden, already then, when I was speaking and writing about it, I used to note that, please, folks, let’s remember, depending on how you count it, the US share of total world imports is not, okay, it’s not small, it’s about 15 percent, but that’s not huge either, so the world can, with a relatively quick adjustment, learn to do without the United States. The United States is not this great purchaser of things around the world. The US consumer has become more and more mythical, in the sense that there are statistics that now show the overwhelming majority of the expenditure of most American households is non-discretionary. You’ve got to pay your rent, you’ve got to pay your utility bills, you’ve got to pay your mortgage, etc. So very little is left over to buy that frock, or that smartphone, or that TV, or what have you. So the US is becoming less important.

The US is also de-industrialized. It’s falling behind technologically. So both where manufactured goods are concerned, where I think China is a more and more attractive source of manufactured goods, and where resources are concerned, Russia is a great source, Russia, Iran, etc, great sources for resources. I think the big challenge the world faces, however, is how to reflate the economy, how to create the demand which is no longer existing in the United States but which the world needs. And there is no alternative but to change the international monetary and financial system root and branch, because for the last 50 years it has been imposing deflation on the world, it has been contracting demand. And so I think any reorientation of the financial system, any reorientation of the world away from the United States and towards these more productive economies, will have to look for demand, and that means a root-and-branch rejection of the neoliberal policy paradigm of the IMF and the World Bank and their strictures. So those were some of the things.

And then let me also share another graph, which Michael, you shared with me, and I want to show this because it’s very interesting, because it shows a couple of things: just how wild the financial system has gotten, just how much it is in bubble territory. So this is the chart that you sent me, Michael, and this chart basically says Wall Street is on pace to surge to nearly seven times the size of Main Street. Right? So they’re basically doing a ratio of US private-sector financial assets relative to GDP. Okay, so you can see that between the 1950s and the early 1980s it is about at the level of three to three and a half times, and since then it has been on a more or less relentless upward climb, including the encouragement provided by this shaded area, which is the area of quantitative easing, and who’s to say we are not still in quantitative easing, I think we substantially still are. And I just want to say one further thing, and you see various important markers, the fall of the Berlin Wall, NAFTA, China joining the WTO, etc. But I just want to make one point about it before I stop, and that is that this is relative to GDP, but as you and I know, the GDP itself is inflated far beyond the productive economy. The GDP counts the financial-sector economy as part of it, which means that if we were to somehow find some measure of the actual productive economy of the United States, the ratio might be much more than seven times.

マイケル・ハドソン： あなたが今説明されたのは、基本的に「債務デフレ」の状況です。これは米国経済だけでなく、世界経済全体に及ぶものです。そこで、今後数ヶ月から年末にかけてどのような事態になるのかを展望してみましょう。これこそが、ウラジオストクでの議論のテーマにもなるからです。原油価格や食料、肥料、化学製品の価格が上昇する中、石油や食料の輸入に依存している国々は、ある選択を迫られることになります。つまり、主にドル建て経済の中で生じる多額の支払いと、期限の到来する対外債務の返済をこなしつつ、いかにして自国の経済を回し続けるか――企業や家庭への電力供給、暖房、工場の稼働などを維持できるか――という問題です。

私たちが「ドル化の解消」について語る際、それは単にドルの使用をやめるということだけを指しているのではありません。1945年以来、米国がIMF（国際通貨基金）や世界銀行、そして世界経済の枠組みを「債権者有利」の原則に基づいて設計して以来、積み上がってきた対外債務という巨大な構造そのものについて論じているのです。もし国々が国際収支や貿易赤字を埋めるために借金をしなければならず、米国への依存を強いるような米国主導の自由貿易政策を採用させられるならば、必然的に赤字が続き、さらなる借金を重ねることになります。グローバルサウスをはじめとする国々が抱え込んだこうした債務は、結局のところ、その債務を返済するための手段を構築する役には立ちませんでした。この債務の蓄積全体は、ある意味で「知的詐欺」に基づいており、はっきり言えば「直接的な金融詐欺」であったと言えるでしょう。彼らへの融資の目的は、彼らの発展を支援することではなく、むしろ彼らの「依存状態」や「発展の失敗」を資金面で固定化することにあったのです。

現在、この問題には道徳的な側面も含まれており、各国で議論され、私たちも注目してきました。それは、主権国家が負うべき債務のあり方に関する問題です。本来、国家の財政・税制政策は、自国の成長、生産性の向上、生活水準の改善、そして設備投資を支えるものであるべきです。そうしてこそ、国は自立し、最終的に債務を返済できるようになるのですから。例えば中国の「一帯一路」構想の下で積み上がっているような種類の債務は、まさにそうした原則に基づいています。「一帯一路」構想は、実際に債務の返済を可能にするインフラを整備するものです。つまり生産的な信用供与なのですが、ドル建ての債務はそれとは性質が異なるのです。

Michael Hudson: Well, what you’ve been describing is basically debt deflation, not only on the US economy but on the world economy. So let’s look forward and say what that’s going to mean for the next few months and by the end of the year, because that’s what we’re going to be talking about in Vladivostok as well. And it’s obvious that as oil prices go up, and as food prices, fertilizer, and chemical prices go up, countries that are dependent on importing oil and food are going to have to make a choice: how can they keep their own economy running, lighting their businesses and homes and heating them and fueling their factories, if they have to pay all of this money and pay all of their foreign debts coming due mainly in the dollarized economy.

Well, when you and I have been talking about ending dollarization, we’re not only talking about ending the use of the dollar. We’re talking about the whole superstructure of foreign debt that’s really been building up since 1945, when the United States designed the IMF and the World Bank and the whole world economy in terms of pro-creditor roles. If countries have to borrow money to finance their balance-of-payments and trade deficits, and if they have to adopt US-oriented free-trade policies that make them dependent on the United States, then they’re going to run deficits and have to borrow money. Well, these debts that they’ve all taken on, the Global South countries and others, haven’t enabled them to put in place the means of repaying the debts. You could say the whole buildup of debt has been based certainly on intellectual fraud, and let’s just say it’s direct financial fraud. The aim of lending them money has not been to help them develop, it’s been to finance their dependency and failure to develop.

Well, right now there’s a moral dimension to all of this that countries are discussing, and that you and I have focused on, that these debts should not be paid by sovereign countries that are supposed to base their own fiscal and tax policy on financing their own growth, their own productivity and living standards and capital investment, so that they can become independent and ultimately repay the debts. That’s the whole principle of the kind of debt that they’re running up under, say, China’s Belt and Road Initiative. The Belt and Road Initiative actually puts in place infrastructure that enables them to pay the debts. It’s productive credit, but that’s not the kind of credit that the dollarized debts are.

今年の終わりに向けて原油価格が上昇する中、多くの国々――グローバルサウスから欧州、さらには北米に至るまで――は、この高値水準では経済活動を維持できなくなり、金融システムの破綻を招くことになるでしょう。金融システムが破綻すれば、多くの国や企業が債務を返済できなくなります。特に懸念されるのは、連邦準備制度（FRB）やベッセントも指摘している「ノンバンク（非銀行系金融機関）」の存在です。これらは銀行ではありませんが、銀行から巨額の資金を借り入れ、それを他の金融機関や自社の関連会社に貸し付けて、デリバティブ取引や、2008年から2009年にかけて経済を危機に陥れたようなあらゆる種類の金融投機を行っています。我々は再び銀行危機の瀬戸際に立たされているのです。そうなれば、1929年の大恐慌時と同様に、単なる金融システムの破綻にとどまらず、株式市場の暴落も引き起こされるでしょう。信用取引によって買い上げられた銘柄が数多く存在します。

先ほど示されたチャートで、なぜ市場が上昇したのかといえば、その主な要因は借金、借り入れた資金、そしてレバレッジ（借入による投資拡大）であり、これはまさに1929年と同じ状況です。これらすべてが崩壊しようとしているのです。そうなれば、米国株式市場の魅力は失われ、他国や大手国際投資家も、我々が見ているのと同じ現実を目の当たりにすることになります。彼らは保有株を売却し始めるでしょう。米国株式市場や米国債券市場から資金が引き揚げられることで、米ドルの為替レートにどのような影響が及ぶか想像してみてください。FRBは米財務省のドル建て債務を支払うためのドルをいくらでも刷ることができますが、中国の通貨やロシアのルーブル、ユーロといった外国通貨を刷ることはできません。市場はそうした現実を突きつけられることになります。ある時点で市場は現実を直視せざるを得なくなり、「もう学者の言うことには耳を貸さない、現実と統計データを見る」という姿勢に転じるはずです。つまり、厳しい現実が露呈するということです。手短に言えば、米ドルは崩壊に向かうことになるでしょう。

So as we move into the end of this year, with rising oil prices, that’s going to lead a lot of countries, all the way from the Global South to Europe and North America itself, they can’t do business at these higher prices, there’s going to be a financial breakdown. Well, if there’s a financial breakdown, then a lot of countries and businesses cannot pay their debts, and especially, you can be assured, the Federal Reserve and Bessent have said we’re really worried about non-bank lenders, about private capital that aren’t banks but have borrowed huge amounts from the banks and lent it out to other financial institutions or their own affiliates to speculate in derivatives, in all sorts of the kind of financial bets that drove the economy into crisis in 2008 and 2009. We’re heading toward another bank crisis. Well, at that point there’s going to be, not only, just as there was really in 1929, not only a financial break, but that’ll become a stock market break as well. There are all sorts of stocks that have been bought up on credit.

And the chart you showed, why has the market gone up? It’s largely been debt, borrowed funds, debt leveraging, just like in 1929. All of this is going to break down. Well, that is not going to make the American stock market very attractive, and other countries and big international investors are going to see what you and I see. They’re going to sell their stocks. Well, imagine what all of this disinvestment in the US stock market and the US bond market is going to do to the US dollar’s exchange rate. Well, the Federal Reserve can always print the money to pay the US Treasury’s debts in dollars, but it can’t print Chinese currency or Russian rubles or euros or foreign currency. That’s led to the market, and the market at some point will have to be realistic and say we’re not going to listen to academic economists anymore, we’re going to look at reality and what the statistics show. So reality is going to raise its ugly head. There goes the US dollar, to make a long story short.

誤解のないように注意しておけば、ドルの大暴落が先に起これば、一時的に猛烈な円高になる可能性もあるからな、でもそのとき糠喜びしないように。ドルにたいして円高になっても、円の価値そのものーー例えば石油にたいしてはーー暴落しているはずだから。

このメカニズムは、レイ・ダリオが「ドルの死」の見せかけの効果の話をしている事態と同様だ。

そろそろ日本円も対ドルではなく、対中国元か対ゴールドで見るべき時期だよ。

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❖附記

なおプーチンは既に2年半前に、愚かしいドルの武器化によるドル殺しの話をしている。

◾️プーチン、タッカー・カールソンによるインタビュー、2024年2月9日 Vladimir Putin answered questions from Tucker Carlson, a journalist and founder of Tucker Carlson Network.  February 9, 2024 The Kremlin, Moscow

ウラジーミル・プーチン：ドルを外交闘争の道具として使うことは、米国の政治指導部が犯した最大の戦略的過ちの一つだ。 ドルはアメリカの権力の要だ。 ドルをいくら刷っても、すぐに世界中にばらまかれることは誰もがよく理解していると思う。 アメリカのインフレはごくわずかです。 インフレ率は3％か3.4％で、アメリカにとってはまったく許容範囲だと思う。 しかし、彼らは印刷を止めようとしない。 33兆ドルの負債は何を物語っているのでしょうか？ それは排出量だ。 とはいえ、ドルは米国が世界中で権力を維持するための主要な武器だ。 政治指導者が米ドルを政治闘争の道具として使うことを決めたとたん、このアメリカの力に打撃が与えられた。 強い言葉は使いたくないが、これは愚かな行為であり、重大な過ちである。

Vladimir Putin: You know, to use the dollar as a tool of foreign policy struggle is one of the biggest strategic mistakes made by the US political leadership. The dollar is the cornerstone of the United States' power. I think everyone understands very well that, no matter how many dollars are printed, they are quickly dispersed all over the world. Inflation in the United States is minimal. It is about 3 or 3.4 percent, which is, I think, totally acceptable for the US. But they won't stop printing. What does the debt of 33 trillion dollars tell us about? It is about the emission. Nevertheless, it is the main weapon used by the United States to preserve its power across the world. As soon as the political leadership decided to use the US dollar as a tool of political struggle, a blow was dealt to this American power. I would not like to use any strong language, but it is a stupid thing to do, and a grave mistake.

世界で起こっていることを見てみよう。 米国の同盟国でさえ、ドル準備金を縮小している。 それを見て、誰もが自分たちを守る方法を探し始める。 しかし、米国が特定の国に対して、取引制限や資産凍結などの制限的な措置を取ることは、重大な懸念を引き起こし、全世界にシグナルを送ることになる。 何があったのか？ 2022年まで、ロシアの対外貿易取引の約80％は米ドルとユーロで行われていた。 米ドルは第三国との取引の約50％を占めていたが、現在は13％に減少している。 米ドルの使用を禁止したのは我々ではない。 米ドルでの取引を制限したのはアメリカの決定だ。 米国自身とその納税者の利益の観点から、これは完全に愚かなことだと思う。米国経済への打撃となり、世界における米国の力を弱めることになる。

Look at what is going on in the world. Even the United States' allies are now downsizing their dollar reserves. Seeing this, everyone starts looking for ways to protect themselves. But the fact that the United States applies restrictive measures to certain countries, such as placing restrictions on transactions, freezing assets, etc., causes grave concern and sends a signal to the whole world. What did we have here? Until 2022, about 80 percent of Russia's foreign trade transactions were made in US dollars and euros. US dollars accounted for approximately 50 percent of our transactions with third countries, while currently it is down to 13 percent. It was not us who banned the use of the US dollar, we had no such intention. It was the decision of the United States to restrict our transactions in US dollars. I think it is complete foolishness from the point of view of the interests of the United States itself and its taxpayers, as it damages the US economy, undermines the power of the United States across the world.

ちなみに、人民元での取引は約3パーセントだった。 現在、私たちの取引の34パーセントはルーブルで行われており、人民元での取引も34パーセント強とほぼ同じである。 なぜアメリカはこのようなことをしたのか？ 私の推測では、自信過剰でしかない。 おそらくロシアは完全な崩壊につながると考えたのだろうが、何も崩壊しなかった。 しかも、産油国を含む他の国々は、人民元での石油代金の支払いを考え、すでに受け入れている。 何が起こっているのか、気づいているのか、いないのか。 米国でこのことに気づいている人はいるのだろうか？ あなた方はいったい何をしているのか？ 自らを切り捨てているのだ。専門家は皆そう言っている。 米国の知的で思慮深い人々に、米国にとってドルが何を意味するか尋ねてみてほしい。 あなた方は自分の手でドルを殺しているのだ。

By the way, our transactions in yuan accounted for about 3 percent. Today, 34 percent of our transactions are made in Rubles, and about as much, a little over 34 percent, in Yuan. Why did the United States do this? My only guess is self-assurance. They probably thought it would lead to a full collapse, but nothing collapsed. Moreover, other countries, including oil producers, are thinking of and already accepting payments for oil in yuan. Do you even realize what is going on or not? Does anyone in the United States realize this? What are you doing? You are cutting yourself off… all experts say this. Ask any intelligent and thinking person in the United States what the dollar means for the US? You are killing it with your own hands.

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